事件概述：5 月15 日，國(guó)家發(fā)改委印發(fā)《關(guān)于白鶴灘～江蘇、白鶴灘～浙江特高壓直流工程和白鶴灘水電站配套送出工程臨時(shí)輸電價(jià)格的通知》(發(fā)改價(jià)格〔2023〕404 號(hào))。

白鶴灘外送輸配電價(jià)正式確認(rèn)：根據(jù)文件公示，白鶴灘～江蘇、白鶴灘～浙江±800 千伏特高壓直流工程臨時(shí)輸電價(jià)格分別為8.36、8.14 分/千瓦時(shí)(含稅，含輸電環(huán)節(jié)線損，線損率6%)，已投產(chǎn)白鶴灘水電站配套送出工程臨時(shí)輸電價(jià)格為0.85 分/千瓦時(shí)(含稅，不計(jì)線損)。5 月8 日公司業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)已經(jīng)明確白鶴灘外送江蘇、浙江的特高壓輸配電價(jià)及發(fā)電側(cè)上網(wǎng)電價(jià)，但當(dāng)時(shí)并未明確省內(nèi)過(guò)網(wǎng)費(fèi)(即配套送出工程輸電價(jià))以及是否追溯調(diào)整?！锻ㄖ访鞔_四川省內(nèi)過(guò)網(wǎng)費(fèi)為0.85 分/千瓦時(shí)，與我們之前在公司深度報(bào)告《4+2+N=?》中假設(shè)的1.5分/千瓦時(shí)相比，下降0.65 分/千瓦時(shí)。考慮到每年白鶴灘外送江、浙計(jì)劃電量均超240 億度，合計(jì)近500 億度電可增加營(yíng)收約2.9 億營(yíng)收、考慮到所得稅三免三減半政策，可增加凈利約2.5-2.9 億元。

發(fā)改委明確特高壓輸電價(jià)格自并網(wǎng)起結(jié)算：目前白鶴灘上網(wǎng)電價(jià)仍按臨時(shí)電價(jià)結(jié)算，與外送江、浙上網(wǎng)電價(jià)之間有約8 分/千瓦時(shí)的價(jià)差。404 號(hào)文明確“白鶴灘水電站工程并網(wǎng)發(fā)電至本通知執(zhí)行之日期間輸送電量，白鶴灘～江蘇、白鶴灘～浙江±800 千伏特高壓直流工程輸電價(jià)格按上述核定價(jià)格執(zhí)行，四川省內(nèi)輸電價(jià)格按我委協(xié)調(diào)明確的過(guò)渡期(2021 年)水平執(zhí)行”。預(yù)計(jì)四川省內(nèi)電量及市場(chǎng)化結(jié)算給云南電量部分或不追溯調(diào)整;送浙特高壓是在2022 年底投運(yùn)，輸送電量較少;關(guān)鍵在于2022 年5 月投運(yùn)的送蘇特高壓。根據(jù)《江蘇廣電》新聞報(bào)道，截至2023 年1 月17 日，白鶴灘累計(jì)送江蘇電量103.4 億千瓦時(shí);考慮到白鶴灘1Q23 發(fā)電量136 億千瓦時(shí)，假設(shè)截至404 號(hào)文正式開(kāi)始執(zhí)行的5 月1 日，白鶴灘累計(jì)送蘇電量為150 億千瓦時(shí)，則測(cè)算追溯電費(fèi)理論上可增加約10.6億元營(yíng)收、約9.3-10.6 億元凈利潤(rùn)。

投資建議：白鶴灘外送輸配電價(jià)正式核準(zhǔn)，中間環(huán)節(jié)降價(jià)帶來(lái)上網(wǎng)電價(jià)提升，有望進(jìn)一步增厚業(yè)績(jī)。根據(jù)電價(jià)變化調(diào)整對(duì)公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)23/24/25 年EPS分別為1.46/1.47/1.48 元(前值1.45/1.46/1.48 元)，對(duì)應(yīng)5 月15 日收盤(pán)價(jià)PE 分別為15.8/15.7/15.5 倍。參考公司歷史估值及新業(yè)務(wù)發(fā)展?jié)摿Γo予公司23 年20.0 倍PE 估值，目標(biāo)價(jià)29.20 元/股，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1)流域來(lái)水偏枯;2)需求下滑壓制電量消納;3)市場(chǎng)交易電價(jià)波動(dòng);4)財(cái)稅等政策調(diào)整。