近日，受多重利好刺激的特斯拉，股價(jià)曾一舉突破千元大關(guān)，總市值首次超過了豐田汽車，成為全球市值最大的車企。作為新能源汽車領(lǐng)域的標(biāo)桿，一些業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，特斯拉此次股價(jià)的突破，對(duì)于整個(gè)電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈都具有里程碑的意義。

在特斯拉的帶動(dòng)下，國內(nèi)市場不少特斯拉概念股均應(yīng)聲大漲，似乎在宣布電動(dòng)車時(shí)代的全面到來。

由于特斯拉顛覆性的外觀和設(shè)計(jì)、核心的技術(shù)護(hù)城河以及電動(dòng)車行業(yè)較低的市場滲透率，不少機(jī)構(gòu)認(rèn)為，未來的特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈有可能復(fù)刻當(dāng)年的蘋果產(chǎn)業(yè)鏈。長期來看，隨著特斯拉的成長和電動(dòng)車滲透率的提升，產(chǎn)業(yè)鏈上很可能會(huì)走出類似蘋果產(chǎn)業(yè)鏈上的牛股。

在電動(dòng)車價(jià)值鏈的一端 —— 整車廠商中出現(xiàn)一個(gè)新進(jìn)霸主時(shí)，未來價(jià)值鏈的其他各個(gè)環(huán)節(jié)又將如何互動(dòng)?

帶著這個(gè)問題，新浪財(cái)經(jīng)再次梳理并分析了電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈上各主要環(huán)節(jié)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營情況和發(fā)展趨勢(shì)。

動(dòng)力電池：為整車廠商“做嫁衣”

動(dòng)力電池是市場熱議最多，也是A股新能車產(chǎn)業(yè)鏈上投資熱情最高的一個(gè)方向。據(jù)新時(shí)代證券測算，2019年-2025年新能源車動(dòng)力電池的年復(fù)合增長將達(dá)到44%，2025年總的需求將超過1000GWH。

國內(nèi)動(dòng)力電池的主要玩家有寧德時(shí)代(156.230, -3.07, -1.93%)、比亞迪(62.500, 1.02, 1.66%)、國軒高科(29.300, -0.75, -2.50%)等，國外的主要玩家有LGChem、松下、三星SDI等。其中寧德時(shí)代的市占率最高，2019年公司全球出貨占比達(dá)28%。

 圖1：寧德時(shí)代近三年市占率情況

新時(shí)代證券研報(bào)顯示，相較于國外的動(dòng)力電池廠商，寧德時(shí)代在盈利能力上要領(lǐng)先很多。近兩年寧德時(shí)代的營業(yè)利潤率均維持在13%左右，而LGC、松下、三星SDI等公司的營業(yè)利潤率則基本為負(fù)。

隨著新能源行業(yè)技術(shù)的不斷成熟，寧德時(shí)代在鋰電池制造上的單位成本正逐年下降，2015年至2019年，公司鋰電池每Wh的成本已經(jīng)從1.35元降至了0.68元。年復(fù)合降幅為16%。

不過，值得注意的是，雖然寧德時(shí)代的市占率提升了，且鋰電池的單位成本也下降了，但公司的毛利率卻不升反降。其動(dòng)力電池業(yè)務(wù)板塊的毛利率已經(jīng)從2016年的45%下降至了2019年的28%。受此影響，公司的歸母凈利率和ROE也出現(xiàn)了大幅下滑。

“這或與公司深度綁定主流車廠有關(guān)。”有市場分析人士告訴新浪財(cái)經(jīng)，深度綁定車廠雖然可以帶來確定性的訂單，但一定程度上也會(huì)削弱自己對(duì)車廠的話語權(quán)。此前松下配合豐田、特斯拉等巨頭建廠，就遭遇了多年不盈利甚至虧損的尷尬處境。

據(jù)了解，目前與寧德時(shí)代深度綁定的主流車廠有廣汽、上汽、一汽、吉利和東風(fēng)，其中與廣汽、上汽、一汽合資的動(dòng)力電池廠已經(jīng)開工建設(shè)了。

上述分析人士表示，雖然行業(yè)景氣度在提升，短期內(nèi)可以帶來產(chǎn)業(yè)鏈公司的共贏，但長期來看，絕大部分利益還是會(huì)聚集在距離客戶端更近的整車廠商，動(dòng)力電池廠商極有可能最后扮演為整車廠“做嫁衣”的角色。

鋰電設(shè)備：賣“鏟子”的生意越做越難

鋰電設(shè)備廠則是動(dòng)力電池廠的上游，為動(dòng)力電池廠提供生產(chǎn)工具，受益于動(dòng)力電池車擴(kuò)產(chǎn)的需求，鋰電設(shè)備廠的日子曾一度過的有滋有味。

鋰電設(shè)備按電池的加工工序可以分為，前道的極片制作、中道的電芯合成以及后道的化成分容及包裝檢測。其中前道設(shè)備技術(shù)難度較高，依然主要靠進(jìn)口，中后道設(shè)備國內(nèi)設(shè)備商已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了部分替代，尤其是后道設(shè)備，替代率可以達(dá)到90%。

中道領(lǐng)域，國內(nèi)的主要玩家有先導(dǎo)智能(46.530, -0.27, -0.58%)和贏合科技(30.180, 0.03, 0.10%);后道領(lǐng)域，國內(nèi)的主要玩家有泰坦(先導(dǎo)智能子公司)、星云股份(16.180, -0.29, -1.76%)、杭可科技(46.400, -0.95, -2.01%)、利元亨等。

按營收規(guī)模來看，先導(dǎo)智能可以說是國內(nèi)鋰電設(shè)備領(lǐng)域的龍頭。公司于2012年-2019年間，銷售收入從1.54億元上升到46.84億元，七年復(fù)合增長率62.88%，歸母凈利潤從0.4億元上升到7.66億元，七年復(fù)合增長率50.90%。

據(jù)了解，先導(dǎo)智能已經(jīng)和索尼、三星 SDI、LG 化學(xué)、ATL、 CATL、比亞迪等行業(yè)龍頭電池企業(yè)建立戰(zhàn)略合作關(guān)系。

不過，隨著一些補(bǔ)貼政策的減弱，鋰電設(shè)備廠商下游的電池企業(yè)競爭開始加劇，近兩年一些二三線動(dòng)力電池廠商正加速出清，電池產(chǎn)能這逐漸向頭部集中。數(shù)據(jù)顯示，全球動(dòng)力電池Top10廠商的市占率已從2017年的80%提升至了2019年的86.9%。

“一方面，二三線電池企業(yè)的倒閉可能會(huì)給設(shè)備廠帶來壞賬;另一方面，電池產(chǎn)能”加速集中也使得設(shè)備廠對(duì)頭部企業(yè)的依賴性提升。”某投行人士告訴新浪財(cái)經(jīng)，如今這些賣“鏟子”的設(shè)備廠的日子也不好過了。

先導(dǎo)智能在2019年就大幅計(jì)提了資產(chǎn)減值。4月27日，公司公告披露，2019年度對(duì)相關(guān)資產(chǎn)計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備總額為1.75億元，其中涉及計(jì)提的應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款以及應(yīng)收票據(jù)就達(dá)到了1.27億元。

此外，盡管公司下游電池企業(yè)都有擴(kuò)充電池產(chǎn)能的計(jì)劃，但似乎多數(shù)企業(yè)選擇的是“降本增效”的路徑。從公司下游的大客戶寧德時(shí)代披露的投資規(guī)劃來看，到2021年公司單位機(jī)器設(shè)備投資最低可到1.9億元/GWh，而公司在2017年該項(xiàng)指標(biāo)為3.8億元/GWh，降幅達(dá)50%。

圖2：先導(dǎo)智能歷年收入結(jié)構(gòu)變化情況

或許是為了應(yīng)對(duì)行業(yè)格局變化，從先導(dǎo)智能的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，公司在2019年光伏設(shè)備的收入占比得到了一定程度的提升。

隔膜：曾經(jīng)的“明珠”面臨競爭加劇與技術(shù)淘汰

鋰離子電池隔膜也是動(dòng)力電池上游比較核心的組件之一。行業(yè)之初，由于技術(shù)方面的優(yōu)勢(shì)，鋰電池隔膜的生產(chǎn)主要集中在日本旭化成、東麗化學(xué)、韓國SK等日韓企業(yè)。

但隨著國內(nèi)新能源市場的發(fā)展擴(kuò)大，隔膜產(chǎn)業(yè)的核心技術(shù)正被恩捷股份(60.910, -0.99, -1.60%)、星源材質(zhì)(32.170, -0.19, -0.59%)、滄州明珠(3.520, 0.01, 0.28%)等一些國內(nèi)的生產(chǎn)企業(yè)所突破，推動(dòng)了鋰電池隔膜產(chǎn)業(yè)國產(chǎn)化的進(jìn)程。公開信息顯示，2017年鋰電池隔膜的國產(chǎn)化率已達(dá)到了90%，目前更是超過了93%，且還有繼續(xù)替代的空間。

鋰電池隔膜企業(yè)代表恩捷股份在其最近的交易所問詢回函中表示，鋰電池隔膜產(chǎn)業(yè)的重心已向中國轉(zhuǎn)移。突破了國外隔膜技術(shù)后，由于行業(yè)有著較高的毛利率，大批國內(nèi)生產(chǎn)企業(yè)和資金的進(jìn)入，導(dǎo)致行業(yè)產(chǎn)能迅速增加，市場競爭也日趨激烈。

從行業(yè)機(jī)構(gòu)披露的隔膜價(jià)格來看，2018年初至2019年底，濕法隔膜、干法隔膜、涂覆隔膜等主要隔膜產(chǎn)品價(jià)格的下跌幅度均接近了50%。

 圖3：隔膜價(jià)格走勢(shì)

價(jià)格競爭帶來的直接影響是，行業(yè)中不少龍頭公司的毛利率開始出現(xiàn)大幅下滑，比如星源材質(zhì)的毛利率從2017年的51.86%下降至了2019年的41.73%，金冠股份(4.740, -0.03, -0.63%)的從2017年的37.38%下降至了2019年的28.03%，滄州明珠更是從2017年的27.96%跌至了目前的12.07%。

表現(xiàn)最好的恩捷股份，也從2017年的65.05%跌至了2019年的59.66%。近期，恩捷股份在向交易所的回函中指出，公司的經(jīng)營情況好于同行的主要原因，一方面是在設(shè)備的先進(jìn)性和規(guī)模化優(yōu)勢(shì)上，另一方面是因?yàn)楣菊_的技術(shù)路線與長時(shí)間的設(shè)備調(diào)校。

干法和濕法是鋰電隔膜行業(yè)兩種主要的工藝，但從目前的發(fā)展趨勢(shì)來看，濕法隔膜由于性能良好，正逐漸取代干法。根據(jù)第三方機(jī)構(gòu)真鋰研究統(tǒng)計(jì)，濕法隔膜2019年末價(jià)格相比年初

下降幅度約25%，干法隔膜2019年末價(jià)格相比年初下降幅度超過40%。

從2019年隔膜的出貨量來看，濕法出貨量19.9億平方米，同比增加51.2%;干法出貨量7.5億平發(fā)米，同比增加6.4%，濕法在規(guī)模和增速上都遠(yuǎn)超干法。干法技術(shù)的逐漸淘汰很可能給上述一些只做干法或同時(shí)經(jīng)營干濕業(yè)務(wù)的企業(yè)帶來二次沖擊。

但像專營濕法的企業(yè)，日子也并非風(fēng)平浪靜。一方面，意識(shí)到濕法優(yōu)勢(shì)的部分行業(yè)公司，如星源材質(zhì)、中材科技(14.630, 0.25, 1.74%)、滄州明珠等，都在加速擴(kuò)張濕法隔膜產(chǎn)能;另一方面，下游動(dòng)力電池廠為保證供應(yīng)鏈穩(wěn)定不僅在積極培養(yǎng)二供、三供，還有例如寧德時(shí)代、比亞迪等大廠在積極自建涂覆產(chǎn)能。

此外，前期熱議的尚處研發(fā)階段的固態(tài)鋰電池，一旦實(shí)現(xiàn)商業(yè)化，也可能會(huì)改變整個(gè)隔膜行業(yè)的生態(tài)。

上游鋰鹽企業(yè)：否極泰來

2018年開始，由于產(chǎn)能過剩，下游需求釋放不及預(yù)期。國內(nèi)鋰鹽市場遭遇了一波價(jià)格上的暴跌。鋰鹽價(jià)格從峰值的16萬元人民幣/噸，跌至了如今的5萬元左右/噸。不過，鋰鹽市場的情況似乎正在好轉(zhuǎn)。

從供給端來看，中泰證券(13.520, 1.23, 10.01%)研報(bào)指出，目前市場價(jià)格已跌至鋰礦石生產(chǎn)成本附近，企業(yè)觸及虧損現(xiàn)金流，無法維持正常的資本支出。受此影響，目前澳洲不少礦山都在進(jìn)行減產(chǎn)或停產(chǎn)，2020年Q1西澳礦山(除Greenbush)，共生產(chǎn)鋰精礦18.78萬噸，環(huán)比下滑18%，同比減少30%。

此外，南美鹽湖企業(yè)也放慢了擴(kuò)產(chǎn)的腳步，如ALB公司將La Negra項(xiàng)目的投產(chǎn)時(shí)間推遲至了2021年Q1;SQM將對(duì)Mt Holland的項(xiàng)目投資決定推遲至了2021年Q1等。

而國內(nèi)的鋰鹽龍頭之一天齊鋰業(yè)(23.180, -0.23, -0.98%)，遭遇了由并購帶來的資產(chǎn)減值和債務(wù)危機(jī)。據(jù)外媒報(bào)道，公司正考慮出售其在澳洲的鋰礦股權(quán)。

需求端方面，下游動(dòng)力電池企業(yè)已經(jīng)紛紛在各地投資建廠，比如動(dòng)力電池三巨頭寧德時(shí)代、比亞迪、國軒高科，便在近兩年大舉進(jìn)軍西部，投資了數(shù)百億建設(shè)動(dòng)力電電池廠。

事實(shí)上，今年以來，雖然碳酸鋰仍在下跌，但氫氧化鋰價(jià)格已經(jīng)出現(xiàn)了企穩(wěn)現(xiàn)象。目前，國產(chǎn)56.5%氫氧化鋰的每噸價(jià)格在55000元，較年初54500元已出現(xiàn)了小幅上升。

一位行業(yè)并購專家告訴新浪財(cái)經(jīng)，行業(yè)內(nèi)企業(yè)正從以前“重資源”的發(fā)展方向向“資源品質(zhì)雙重視”的路線發(fā)展。“雖然碳酸鋰的含鋰量高于氫氧化鋰，但目前高鎳811電池必須使用氫氧化鋰，導(dǎo)致氫氧化鋰的價(jià)格已大幅超過碳酸鋰，一些能夠較快完成技改，將碳酸鋰產(chǎn)能轉(zhuǎn)換為氫氧化鋰的上游企業(yè)已經(jīng)開始不斷受益”，該人士表示。

不但如此，就在近期彭博社報(bào)道了一則關(guān)于澳大利亞有選擇性的出口鋰礦資源的新聞時(shí)，國內(nèi)動(dòng)力電池廠商大手筆在西北資源重鎮(zhèn)布局的消息也不脛而走。比亞迪今年在重慶璧山投產(chǎn)了年產(chǎn)能10GWh的工廠，去年在青海也有工廠投產(chǎn);寧德時(shí)代位于四川宜賓30GWh的電池工廠已宣布開建;國軒高科則將10GWh的項(xiàng)目布局在了廣西柳州。三家電池龍頭企業(yè)在西部的總投資已超500億元。

一位電動(dòng)車行業(yè)研究人士告訴新浪財(cái)經(jīng)，以往動(dòng)力電池廠商傾向于將產(chǎn)能布局在離整車廠商地位位置較近的區(qū)域，以快速配合整車廠商的生產(chǎn)進(jìn)度。“目前動(dòng)力電池巨頭在西部的大規(guī)模布局，正是出于對(duì)上游鋰鹽供給不確定性的擔(dān)憂，從他們的投資側(cè)重不難看出，電動(dòng)車價(jià)值鏈的‘微笑曲線’正在逐漸形成”。