投資亮點

首次覆蓋南網(wǎng)能源(003035)給予跑贏行業(yè)評級，目標價8.10 元，對應2024 年25 倍市盈率，公司主營工商業(yè)分布式光伏開發(fā)運營及建筑節(jié)能等業(yè)務，我們看好公司各項業(yè)務在雙碳目標背景下實現(xiàn)穩(wěn)健增長。理由如下：

工商業(yè)電價改革推動工商業(yè)光伏迎來快速增長，裝機空間廣闊。受益電價改革，2022 年工商業(yè)光伏新增裝機25.9GW，同比增長237%。我們估算我國工商業(yè)及公共機構(gòu)屋頂?shù)墓夥碚撗b機空間近1000GW，年新增的屋頂理論裝機空間約50GW。2022 年末光伏組件價格正式進入下行通道，2022 年公司項目決策量大幅增長。我們預計2023 年組件價格同比下降0.4元/瓦以上，約為下游電站帶來2-3 個百分點的全投資IRR 提升。南網(wǎng)能源工商業(yè)裝機從2017 年420MW 增長至2022 底1360MW，CAGR26.5%。

2022 年全年公司項目決策量921MW，同比提升155%。我們看好在組件降價及儲備量提升背景下，2023 年起公司新建分布式光伏裝機加速。

建筑節(jié)能標準趨嚴，行業(yè)有望穩(wěn)步增長。建筑運行能耗占比超20%，2022年新施行建筑節(jié)能規(guī)范趨嚴;當前我國總建筑面積量約677 億平米，存量建筑節(jié)能率較低，行業(yè)競爭格局較為分散，公司具備資金、技術(shù)和客戶獲取優(yōu)勢，截至2022 年底公司累計服務的建筑節(jié)能面積為816 萬平方米，2017 年以來CAGR26.4%。我們看好公司建筑節(jié)能業(yè)務穩(wěn)健增長。

工商業(yè)儲能及虛擬電廠有望為公司打開長期增長空間。當前部分地區(qū)已出臺分布式光伏的配儲政策。同時工商業(yè)電價中樞和峰谷價差較2021 年改革之前明顯拉大。我們測算浙江省“2 充2 放”全投資IRR 約為10.9%，“1充1 放”假設下，15 個省份具備經(jīng)濟性，工商業(yè)儲能經(jīng)濟性逐步提升。遠期來看虛擬電廠較火電靈活性資源在調(diào)峰等輔助服務中具備更強的經(jīng)濟性，我們預計2025 年虛擬電廠需求側(cè)響應年市場規(guī)模有望達200 億元。我們看好工商業(yè)儲能及虛擬電廠有望為公司打開長期增長空間。

我們與市場的最大不同?組件價格下行趨勢下，我們對公司分布式光伏業(yè)務更加樂觀，我們看好工商業(yè)儲能及虛擬電廠為公司遠期成長打開空間潛在催化劑：組件價格下降超預期、工商業(yè)電價上行、峰谷價差拉大盈利預測與估值

我們預計公司2023/2024 年EPS 分別為0.20/0.32 元，CAGR 為48.1%。

首次覆蓋給予跑贏行業(yè)評級，給予2024 年25 倍P/E，目標價8.1 元，上行空間30.9%，當前股價對應2023/2024 年30.6/19.1 倍 P/E。

風險

光伏組件價格回落不及預期，工商業(yè)電價政策風險，工商業(yè)競爭惡化風險。