事件：公司25 年?duì)I收88.9 億元，同31.9%，歸母凈利潤1.3 億元，同318.3%。公司26Q1 營收23.6 億元，同環(huán)比25.4%/-12.4%，歸母凈利1 億元，同環(huán)比+462%/88.6%。Q1 業(yè)績受匯兌+電芯漲價+3 月部分確收延至Q2 影響，基本符合預(yù)期。

25 年搶裝拉動增長，26 年并網(wǎng)預(yù)期略有下滑。 公司25 年并網(wǎng)營收25.6 億元，出貨73.6 萬臺，同增30%+，其中25Q4 出貨約12 萬臺，環(huán)降約40-50%，毛利率約20%，同降3pct。26Q1 營收5.2 億元，我們估計(jì)出貨18 萬臺，毛利率約25%，全年預(yù)計(jì)并網(wǎng)出貨約70 萬臺，同比略降。

受確收節(jié)奏影響、Q1 儲能環(huán)比持平略增： 1)儲能逆變器：25 年?duì)I收9.6 億元，出貨13.6 萬臺，毛利率約47%，同降2pct，其中Q4 估計(jì)出貨約5-6 萬臺，環(huán)增20-30%。26Q1 營收3.6 億元，估計(jì)出貨約5-6 萬臺，環(huán)比持平。2)儲能電池包：25 年?duì)I收15.5 億元，出貨1.2gwh，其中Q4 出貨約0.6-0.7gwh，主要受益于澳洲搶裝需求爆發(fā)，出貨環(huán)比翻倍增長。26Q1 營收8.7 億元，出貨約0.7-0.8gwh，環(huán)比略增。

歐亞需求放量推動Q2 環(huán)比高增、工商儲及大儲貢獻(xiàn)新增量。公司在澳洲、歐洲需求快速放量，加大布局英國、亞非拉等市場，4 月儲能逆變器在手訂單高增，電池包單月訂單超1gw，全年我們預(yù)計(jì)儲能逆變器出貨翻倍達(dá)30 萬臺，電池包營收50-60 億元，同增2-3 倍。工商儲有望實(shí)現(xiàn)營收10 億元+，同時大儲亦逐步落地，年內(nèi)有望拿到200-300MWh 數(shù)據(jù)中心相關(guān)項(xiàng)目訂單。

26 年戶用系統(tǒng)預(yù)期維持平穩(wěn)、熱泵與BIPV 有望起量。25 年戶用系統(tǒng)營收約31 億元，同比持平，銷售約1.1gw，26Q1 營收4.3 億元，全年預(yù)計(jì)營收約30 億元，同比持平。25 年熱泵、BIPV 等營收約6.3 億元，同增30%，26Q1 約1.8 億元，全年預(yù)計(jì)營收約9 億元，同增40-50%。

匯兌損失影響致26Q1 財(cái)務(wù)費(fèi)用增長明顯。公司25 年期間費(fèi)用17 億元，同18.6%，費(fèi)用率19.2%，同-2.1pct。公司26Q1 期間費(fèi)用5.4 億元，同環(huán)比48.9%/12.7%，費(fèi)用率22.7%，同環(huán)比3.6/5pct，其中財(cái)務(wù)費(fèi)用0.84 億元，同增0.8 億元，主要系匯兌損失影響。26Q1 經(jīng)營性現(xiàn)金流-0.8 億元，同環(huán)比-68%/-112%;26Q1 末存貨30.9 億元，較年初增加28.8%。

盈利預(yù)測與投資評級：考慮公司儲能環(huán)比高增，我們上調(diào)此前盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司26-28 年歸母凈利潤為12/17/23 億元( 26-27 年前值為9/12 億元)， 同增754%/50%/30%，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：儲能行業(yè)競爭加劇、電芯價格波動影響盈利。