公司概況：京能集團煤炭業(yè)務(wù)的上市平臺，集煤炭、化工、運輸產(chǎn)業(yè)鏈于一體。昊華能源是北京能源集團旗下煤炭產(chǎn)業(yè)運行主體，2010 年在上交所實現(xiàn)上市，實際控制人是北京市國資委，京能集團目前持股63.31%(2021 年Q1)。昊華能源是集煤炭、化工、運輸為一體綜合性能源公司，2020 年昊華能源煤炭、化工、鐵路收入占比分別為82%、14%、3%，毛利占比分別為101%、-7%、4%。

煤礦開采條件優(yōu)異，在產(chǎn)產(chǎn)能1350 萬噸/年，新建產(chǎn)能480 萬噸/年。近年來公司實現(xiàn)了地區(qū)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移，“十三五”期間公司京西520 萬噸/年產(chǎn)能實現(xiàn)全部退出，目前在產(chǎn)煤礦為內(nèi)蒙古地區(qū)的高家梁煤礦(熱值約5000 大卡)和紅慶梁煤礦(熱值大于5000 大卡)，煤種優(yōu)質(zhì)、儲量豐富，核定年產(chǎn)能1350 萬噸/年，權(quán)益產(chǎn)能960 萬噸/年。公司目前在推進建設(shè)寧夏的紅墩子煤礦項目，紅一煤礦(240 萬噸/年)和紅二煤礦(240 萬噸/年)分別預(yù)計2022 年和2023 年試生產(chǎn)，按照公司戰(zhàn)略規(guī)劃，2025 年末總產(chǎn)能力爭達到3000 萬噸，煤礦生產(chǎn)規(guī)模將實現(xiàn)進一步擴張。

煤炭業(yè)務(wù)市場化定價為主，盈利彈性非常顯著。隨著京西礦區(qū)退出，公司逐漸以生產(chǎn)動力煤為主，得益于煤炭銷售定價模式偏市場化，2021 上半年商品煤綜合售價404 元/噸，同比大幅上漲38%(+110 元/噸)，實現(xiàn)噸煤毛利259 元/噸(毛利率為64%)，實現(xiàn)權(quán)益凈利潤5.8-6.5 億元，同比大幅增加516%到590%。其中，第二季度預(yù)計權(quán)益凈利潤為4.1-4.8 億元，環(huán)比增加2.4-3.1 億元，折算噸煤稅后凈利潤約159-186 元/噸。

煤化工及鐵路業(yè)務(wù)：與煤炭主業(yè)協(xié)同發(fā)展。煤化工主要是甲醇在產(chǎn)產(chǎn)能40 萬噸/年，甲醇原料煤內(nèi)外購皆有，從近三年數(shù)據(jù)來看，甲醇收入規(guī)模占公司14%-16%。2020年度和2021 年一季度煤化工業(yè)務(wù)虧損，隨著甲醇價格的上漲，2021 年二季度煤化工業(yè)務(wù)扭虧為盈。鐵路方面主要是東銅鐵路項目(22.14 公里)，助力高家梁煤炭外銷，2020 年煤炭發(fā)運量657 萬噸，同比增長21%。從近三年的數(shù)據(jù)來看，鐵路運輸收入規(guī)模占公司2%-3%，毛利占比3%-4%，毛利率在49%到59%之間。

盈利預(yù)測與估值：我們預(yù)測公司2021-2023 年歸屬于母公司的凈利潤分別為14.5/17.0/20.7 億元，同比增長2927%、17%、22%，折合EPS 分別是1.21/1.42/1.72 元/股，當(dāng)前股價(5.85 元/股)對應(yīng)PE 分別為4.8/4.1/3.4 倍，過去若干年公司成功實現(xiàn)了主產(chǎn)地的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移，實現(xiàn)了鳳凰涅槃般的重生，目前具備兩大核心看點，一是煤炭銷售采取市場化定價機制業(yè)績彈性大，二是新建產(chǎn)能增長幅度36%在行業(yè)內(nèi)稀缺，首次覆蓋，給予公司“買入”評級。

風(fēng)險提示：(1)煤價超預(yù)期下跌風(fēng)險;(2)行政性干預(yù)手段不確定性;(3)可再生能源持續(xù)替代風(fēng)險;(4)安全生產(chǎn)風(fēng)險;(5)研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風(fēng)險;(6)礦井涉及訴訟風(fēng)險。