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2021 年7 月，公司核心資產(chǎn)大秦線完成貨物運(yùn)輸量3093 萬噸，同比減少20.8%，日均運(yùn)量99.8 萬噸。大秦線日均開行重車66.8 列，其中日均開行2 萬噸列車50.4 列。2021 年1-7 月，大秦線累計(jì)完成貨物運(yùn)輸量2.40 億噸，同比增長5.9%。

投資要點(diǎn)

偶發(fā)因素導(dǎo)致7 月運(yùn)量低于預(yù)期

7 月大秦線日均運(yùn)量99.8 萬噸，同比減少20.8%，環(huán)比減少11.3%。運(yùn)量低于預(yù)期，我們判斷主要系短期偶發(fā)因素導(dǎo)致：

1)重大節(jié)慶期間安監(jiān)趨嚴(yán)：根據(jù)搜狐網(wǎng)，上旬國家重大節(jié)慶期間北方五港限制作業(yè)，上游煤礦產(chǎn)地臨時(shí)性減停產(chǎn)。

2)華北地區(qū)自然災(zāi)害不利影響：根據(jù)新華社，7 月11 日侯月、太焦鐵路因持續(xù)強(qiáng)降雨帶來水害，造成運(yùn)輸中斷。

3)進(jìn)入汛期全國臺風(fēng)、大水異常天氣對終端多發(fā)擾動(dòng)：根據(jù)中國氣象局，7 月全國平均降水量124.4 毫米，較常年同期偏多3.2%，此外兩個(gè)臺風(fēng)登陸我國，先后出現(xiàn)4 次區(qū)域性暴雨過程，部分地區(qū)出現(xiàn)大風(fēng)。

供需后續(xù)將恢復(fù)，全年運(yùn)量仍有望回升至4.3 億噸以上供給側(cè)：一方面，短期影響運(yùn)輸偶發(fā)因素已經(jīng)消除，根據(jù)新華社，截至7 月31日，因暴雨中斷的侯月鐵路開行列車已恢復(fù)至8 成以上，遭二次受災(zāi)的太焦鐵路也已得到有效搶修;另一方面，政策端保供穩(wěn)價(jià)持續(xù)推進(jìn)，預(yù)計(jì)有望提振大秦線運(yùn)量。

需求側(cè)：迎峰度夏將進(jìn)入高峰期，根據(jù)中國氣象局，8 月預(yù)計(jì)全國大部地區(qū)氣溫相較常年同期可能偏高，且目前秦皇島港、曹妃甸港煤炭庫存偏低，終端補(bǔ)庫需求將迅速恢復(fù)。

多因素影響下2021 年利潤有望回升至疫情前水平對于公司2021 年利潤，運(yùn)量回升(預(yù)計(jì)全年4.3 億噸)疊加轉(zhuǎn)債利息費(fèi)用計(jì)提(21Q1 確認(rèn)3.73 億元，預(yù)計(jì)全年影響10-12 億元)、折舊年限調(diào)整(全年折舊額減少22.93 億元，對應(yīng)增厚凈利潤17.29 億元)等多重因素影響，全年報(bào)表利潤有望回升至疫情前正常水平。

長遠(yuǎn)來看，“碳中和”影響略微，量價(jià)提升空間仍在運(yùn)量角度，“碳中和”或影響整體煤炭需求，但長遠(yuǎn)看，大秦線運(yùn)量高位維增有三方面因素支撐：1)煤源結(jié)構(gòu)調(diào)整，煤產(chǎn)地持續(xù)向三西地區(qū)集中，區(qū)位優(yōu)勢鞏固大秦鐵路主業(yè)護(hù)城河;2)運(yùn)輸結(jié)構(gòu)調(diào)整，公轉(zhuǎn)鐵持續(xù)推進(jìn)，國鐵集團(tuán)與各地方政企合作推動(dòng)鐵路貨運(yùn)增量行動(dòng)，長期看有望改變我國大宗貨物公路運(yùn)輸主導(dǎo)的格局;3)競爭線路分流較弱，西煤東運(yùn)四大干線比較下，大秦線運(yùn)輸成本優(yōu)勢仍存。煤源集中化趨勢、鐵路貨運(yùn)增量推進(jìn)及低運(yùn)價(jià)效益共振，大秦線在需求端保障充足。

運(yùn)價(jià)角度，費(fèi)率仍有上浮空間。從前期鐵路雜費(fèi)調(diào)整來看，大秦線當(dāng)前實(shí)行國鐵統(tǒng)一基準(zhǔn)運(yùn)價(jià)，存在一定上浮空間，我們測算單線運(yùn)價(jià)仍有7-8pts 上調(diào)權(quán)限可供調(diào)動(dòng)。伴隨鐵路貨運(yùn)運(yùn)價(jià)市場化程度不斷推進(jìn)，若公司運(yùn)費(fèi)機(jī)制后續(xù)有所調(diào)整，則運(yùn)價(jià)的超預(yù)期變化或能帶來收入進(jìn)一步提升。

2020-2022 年每股現(xiàn)金分紅不低于0.48 元，托底絕對收益根據(jù)公司2020-2022 年分紅回報(bào)規(guī)劃，每年每股派發(fā)現(xiàn)金分紅不低于0.48 元/股。2020 年承諾兌現(xiàn)，10 股分紅4.8 元，分紅比例65.5%，公司2021 年對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的股息收益可達(dá)8.2%，托底絕對收益。

盈利預(yù)測及估值

假設(shè)大秦線運(yùn)量情況穩(wěn)中維增，暫不考慮運(yùn)價(jià)調(diào)整，我們預(yù)計(jì)2021-2023 年公司歸母凈利潤分別136.61 億元、138.47 億元、141.96 億元。此外公司當(dāng)前PB(LF)僅0.79 倍，安全邊際充足且有確定性分紅收益托底，維持“增持”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)致煤炭需求不及預(yù)期;公轉(zhuǎn)鐵政策推進(jìn)不及預(yù)期;蒙煤供應(yīng)放開導(dǎo)致競爭性線路上量分流。