電價(jià)下行拖累營收增長(zhǎng)，煤價(jià)下行帶動(dòng)整體盈利能力有所修復(fù)。2025 年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1260.13 億元，調(diào)整后同比減少10.95%，主要系發(fā)電量減少、電價(jià)下降及煤炭貿(mào)易業(yè)務(wù)模式優(yōu)化等因素影響;煤價(jià)下降、耗煤量減少致公司燃料成本下降15.92%，帶動(dòng)公司整體盈利能力有所修復(fù)，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)60.70 億元，調(diào)整后同比增長(zhǎng)1.39%。2026 年一季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入304.73，調(diào)整后同比減少9.43%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)17.89 億元，調(diào)整后同比減少9.93%，主要系投資收益減少及少數(shù)股東損益增加所致。

煤電機(jī)組發(fā)電空間受新能源擠壓，利用小時(shí)數(shù)下降。2025 年公司累計(jì)完成發(fā)電量2622.70 億kWh，調(diào)整后同比下降6.99%;完成上網(wǎng)電量2464.43億kWh，調(diào)整后同比下降7.09%。2026 年一季度，公司完成發(fā)電量590.16億kWh，調(diào)整后同比下降8.39%;完成上網(wǎng)電量553.69 億kWh，調(diào)整后同比下降8.45%。公司電量下降的主要原因是隨著新能源裝機(jī)容量持續(xù)增加，煤電機(jī)組利用小時(shí)數(shù)下降。2025 年平均上網(wǎng)電價(jià)約為513.29 元/MWh，調(diào)整后同比下降2.34%;2026 年一季度公司平均上網(wǎng)電價(jià)504.28元/MWh，調(diào)整后同比下降約2.58%。

年度分紅0.23 元/股，股息率達(dá)到4.4%。公司發(fā)布《2026 年度“提質(zhì)增效重回報(bào)”行動(dòng)方案》，并建議派發(fā)2025 年度末期股息0.14 元/股(含稅)，疊加半年度派息后全年分紅0.23 元/股，以2026 年5 月20 日收盤價(jià)計(jì)算股息率為4.4%。

風(fēng)險(xiǎn)提示：電價(jià)下調(diào)，用電量增速不及預(yù)期，政策不及預(yù)期，核安全風(fēng)險(xiǎn)。

投資建議：下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。考慮到公司上網(wǎng)電價(jià)有所下降，下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2026-2028 年公司歸母凈利潤(rùn)58.0/62.1/70.1億元(2026-2027 年原為72.0/74.7 億元，新增2028 年預(yù)測(cè))，同比增速-4.5%/7.2%/12.9%，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE 為22/19/17X，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。